江苏展芯平均价格下降：应收账款不断走高，研发费用率弱同行

《港湾商业观察》徐慧静

2026年5月8日，江苏展芯半导体技术股份有限公司（以下简称，江苏展芯）更新了招股说明书（上会稿），继续推进创业板上市进程，华泰联合证券为保荐人。天眼查显示，这家成立于2018年的南京企业，由温振霖、徐立刚共同实际控制，专注于高可靠模拟芯片及微模块产品的研发设计、测试及销售，产品广泛应用于机载、弹载、舰载、陆基、单兵等各类国防电子装备中。

从行业地位看，江苏展芯在军工电子电源管理芯片领域已跻身国内民营配套企业的头部梯队。根据招股书披露，公司累计向超过1600家客户供货，报告期内合作客户数量分别为840家、1005家和1114家，拥有51项授权发明专利和56项集成电路布图设计专有权，并于2024年获得工信部国家级专精特新“小巨人”企业认定。

但招股书揭示的经营图景并非一片坦途。江苏展芯当前全部收入来源于军工电子领域，尚未进入民品市场，这一业务结构决定了其经营表现与国防采购节奏高度绑定。与此同时，Fabless模式下晶圆制造与封装测试环节的外包依赖，以及应收账款随收入规模快速膨胀，构成了公司财务层面的主要压力点。

营收利润有所波动，平均价格持续走低

财务数据显示，2023年、2024年及2025年（以下简称，报告期内），江苏展芯营业收入分别为4.66亿元、4.13亿元和6.39亿元，扣除非经常性损益后归属于母公司股东的净利润分别为1.68亿元、0.87亿元和2.18亿元。2024年公司营业收入较2023年下滑11.41%，扣非净利润降幅达47.83%；2025年营业收入较2024年增长54.92%，扣非净利润增长149.36%。三年间业绩呈现“V”形反转，波动幅度显著。

对于2024年的收入下滑，招股书给出的解释是军工市场暂时性调整——2024年军工行业审批决策流程放缓、采购计划延后，部分原计划于2024年下达的订单推迟至2025年二季度集中释放，导致2025年二季度整体收入较高。这一表述揭示了军工电子行业订单释放的非均衡特征：年度间采购节奏的差异可直接造成收入的大幅摆动。

毛利率数据同样印证了行业压力。报告期内公司综合毛利率分别为82.39%、75.12%和80.81%，2024年毛利率较2023年下降7.27个百分点，2025年回升5.69个百分点，2026年一季度进一步回升至82.61%。毛利率的年度间波动与产品结构、价格策略及成本变动相关，但总体呈现小幅下滑趋势。

价格维度提供了更清晰的观察。报告期内，公司集成电路产品平均价格分别为316.17元/颗、287.99元/颗和265.62元/颗，连续两年下降；微模块产品平均价格分别为433.66元/颗、363.05元/颗和395.87元/颗，2024年大幅下降后2025年小幅回升。2026年一季度，集成电路产品平均价格268.90元/颗，较2025年小幅回升；微模块平均价格379.34元/颗，较2025年小幅下降4.23%。

知名财税审计专家刘志耕认为：“江苏展芯毛利率从2023年的82.39%降至2024年的75.12%，2025年回升至80.81%，2026年一季度进一步升至82.61%，短期企稳但波动剧烈；同期，集成电路单价三年累计下降约16%，微模块价格2024年降幅达16.3%，显示军方‘高质量、低成本’导向下价格下行压力持续向产业链上游传导。

尽管公司通过‘以量换价’实现销量增长（集成电路销量三年增超50%），并受益于2025年积压订单集中释放，但盈利模式高度依赖军工采购节奏，呈现‘脉冲式’特征，缺乏内生增长支撑，核心技术‘15项均未迭代’亦引发对长期竞争力的担忧。因此，其盈利可持续性受制于军队预算周期与客户议价能力，若新客户开拓或产品升级不及预期，收入与利润仍可能大幅波动。”

招股书对此提示了明确风险：随着我国军工行业成长，武器装备向高质量、低成本化方向发展，军方采购定价机制持续改革，下游整机单位存在成本管控需求，成本压力存在向上游传导趋势。若未来公司未能正确判断下游需求变化，或技术实力停滞不前无法进一步优化成本，或未能有效转嫁成本，或竞争对手大幅扩产采取降价措施，或军方客户降本诉求继续加深，均可能导致产品售价进一步下降、收入结构向低毛利率产品倾斜，综合毛利率面临继续下降风险。

应收账款不断走高，Fabless模式下的供应链脆弱性

江苏展芯的客户结构呈现出一种看似矛盾的特征——合作客户数量从2022年的650家持续增长至2025年的1114家，客户数量较多；但按集团合并口径计算，前五大客户销售占比依然较高，各期分别为63.82%、55.61%及62.52%。

应收账款的增长态势进一步放大了客户集中风险。报告期各期末，公司应收账款账面价值分别为3.40亿元、4.36亿元和6.03亿元，占各期末流动资产的比例分别为40.67%、46.58%以及46.08%。报告期各期末，公司应收账款账面价值占当期营业收入的比例分别为72.94%、105.75%、94.38%，占比总体逐步提高。

账龄结构方面，账龄一年以上的应收款项金额从2023年的5380.91万元增至2024年的1.70亿元，占比从14.90%跃升至36.07%，2025年虽回落至1.65亿元（占比25.05%），但总体仍呈上升趋势。

公司下游客户以军工集团下属研究所为主，客户付款进度受到年度预算、拨款资金到位情况、自身资金安排、付款审批流程等因素影响，通常结算时间较长，且客户较多地使用商业承兑汇票进行结算，回款周期较长。

供应链端的集中风险更为突出。公司采用Fabless经营模式，将晶圆制造、封装服务等委托第三方完成。报告期各期，公司向前五大供应商采购金额合计分别为5231.84万元、6282.13万元和6214.66万元，占当期采购总额的比例分别为67.30%、73.89%和73.03%，主要供应商采购集中度相对较高。

更值得关注的是，公司第一大晶圆供应商占当期晶圆采购总额（含MASK）的比例分别为92.22%、72.16%和87.89%，第一大封装供应商占当期封装服务采购总额的比例分别为92.52%、93.38%和93.51%。这意味着，公司在晶圆制造和封装测试两个核心生产环节，几乎分别依赖单一供应商。

Fabless模式下，公司的工艺水平、生产能力、产品质量、交付周期均受供应商影响较大。虽然公司称与主要供应商保持了稳定的合作关系且不断拓展备选供应商，但晶圆制造和封装测试均为资本及技术密集型产业，国内主要由大型国企或大型上市公司投资运营，行业集中度较高。

刘志耕进一步表示：“供应商高度集中是Fabless模式下的典型特征，但江苏展芯对单一供应商依赖度长期超90%，已构成显著供应链风险。在Fabless模式下，企业专注芯片设计而将晶圆制造与封装测试外包，这本是行业主流做法，然而国内晶圆与封装产业本身呈现高集中度，先进制程产能主要掌握在中芯国际、华虹、长电科技等少数头部企业手中，导致设计公司天然面临‘选择有限’的局面。

江苏展芯对第一大晶圆供应商采购占比三年平均84.1%，对第一大封装供应商采购占比三年平均93.1%，且前五大供应商合计采购占比超73%，表明其供应链结构极为集中。尽管与矽迈微等厂商合作可获取SiP、Fan-out等先进封装技术以支撑高可靠微模块产品性能，但这也带来三重风险：一是议价能力弱，供应商占据绝对主导地位，公司难以争取价格与交付优先权；二是断供风险高，若供应商产能紧张或发生合作变动，可能直接导致产品交付中断；三是成本传导刚性，先进封装单价更高且缺乏替代选项，成本优化空间受限。

军工客户对产品一致性要求高，更换供应商需重新认证，客观上‘锁定’了现有供应链，也意味着公司缺乏灵活调整能力。因此，当前高集中度并非短期现象，而是技术壁垒、资本壁垒与行业生态共同作用的结果，若未来无法拓展第二供应商或推动国产替代，其供应链韧性将长期受限。”

存货周转的低迷同样折射出供应链管理的压力。报告期各期末，公司存货账面价值分别为1.29亿元、1.29亿元和1.15亿元，存货周转率分别为0.60次、0.67次和0.80次，显著低于行业平均水平。

军工产品具有定制化程度高、验证周期长的特点，存货周转率低在一定程度上符合行业特征，但若未来市场需求发生不利变化、技术迭代导致产品升级加速，存货跌价风险将随之上升。

研发费用率低于行业均值，民品布局尚处于早期

报告期各期，江苏展芯研发费用分别为6641.12万元、9122.48万元和1.10亿元，年复合增长率28.44%，三年累计研发投入2.67亿元。研发费用率分别为14.26%、22.11%和17.14%，低于同行业可比公司均值的25.53%、32.91%及25.48%。

2024年研发费用率提升主要因当年收入基数较低。研发人员占比近40%，本科及以上学历覆盖率超过97%，超45%研发人员具有硕士及以上学历。

技术储备方面，公司形成了15项核心技术，包括“带隙基准电源抑制比设计技术”“无源器件堆叠的多芯片埋入三维封装可靠性设计技术”等，构建了覆盖芯片设计、芯片封装、芯片测试的全链条能力。产品矩阵涵盖700余个型号，满足同一客户不同项目、不同部门的差异化需求。

本次IPO，江苏展芯拟募资8.90亿元，其中4.25亿元用于高可靠性电源管理芯片及信号链芯片研发及产业化项目，1.83亿元用于总部基地及研发中心建设项目，1.61亿元用于测试中心建设项目，1.20亿元用于补充流动资金。

其中测试中心建设项目有助于提升自主测试能力，降低对委外测试的依赖，在供应链安全维度具有积极意义。

但公司的成长空间受制于业务结构的单一性。报告期内，江苏展芯几乎全部收入来源于军工领域，尚未进入民品行业。招股书披露，公司在长远规划中拟拓展民用领域，产品适配高电压、大电流、高功率密度场景，如算力、电驱等行业。目前算力供电系统系列产品已完成研发并向某算力板卡企业提供送样产品，电驱领域布局处于产品研发阶段。但上述民品均尚未形成稳定收入，短期内无法贡献业绩。（港湾财经出品）