“辣条大王”卫龙三闯港交所, “5毛辣条”能否撑起估值预期?

作为千禧一代撑起的童年“神话”,卫龙的上市之路却波折重重;它曾于2021年5月、2021年11月及此次重启IPO。

“5毛辣条”能否撑600亿估值?

6月27日,“辣条大王”卫龙第三次闯关港交所,继续冲刺“辣条第一股”。

作为千禧一代撑起的童年“神话”,卫龙的上市之路却波折重重;它曾于2021年5月、2021年11月及此次重启IPO

此次IPO,卫龙拟募资约5亿美元;而在2021年二次闯关IPO时,其计划募资10亿美元。

「不二研究」据其新版招股书发现,卫龙披露了2021年全年的业绩数据:2021年,营收为48.00亿元,同比增加16.50%;同期,净利为8.27亿元,同比增加0.97%。

从收入构成来看,卫龙2021年来自辣条的收入为29.18亿元,当期营收占比60.8%,依然一家独大;从营收渠道来看,其2021年来自线下的收入为42.5亿元,当期营收占比88.5%,线上收入仍需补课。

"辣条大王"卫龙三闯港交所, "5毛辣条"能否撑起估值预期?

▲图源:卫龙官方旗舰店

去年10月的一篇旧文中,我们聚焦于零食新消费风口下,卫龙的辣条腹地遭围攻,但第二增长曲线尚未长成。时至今日,零食赛道的竞争更加激烈,辣条不再“一招鲜”,辣条大王也面临新的挑战。

即使成功推开IPO大门,仅靠“5毛辣条”,卫龙能否撑起资本市场的估值预期? 由此,「不二研究」更新了10月旧文的部分数据和图表,以下Enjoy:

去年5月,卫龙美味全球控股有限公司(以下简称“卫龙”)向港交所提交上市申请,正式向“辣条第一股”发起冲击。

截至6月29日收盘,零食上市公司良品铺子(603719.SH)、洽洽食品(002557.SZ)和三只松鼠(300783.SZ)的市值分别为108.8亿、281.8亿和93.63亿元。卫龙能否撑起这样高的估值呢?

"辣条大王"卫龙三闯港交所, "5毛辣条"能否撑起估值预期?

▲图源:卫龙官方旗舰店

在零食新消费风口下,高利润的辣条品类也吸引三只松鼠、良品铺子等品牌入局,卫龙的辣条腹地遭遇围攻,其传统“五毛”辣条高端化已势在必行。

IPO只是一个新开始,辣条之外,卫龙在零食竞争的下半场才刚刚开始。

9成靠线下的辣条一哥

辣条诞生于意外,而卫龙开创了辣条行业。

1998年,洪水造成湖南平江传统小吃酱干的原材料短缺,当地采用面粉替代生产,意外受到欢迎。1999年,来自湖南平江的刘卫平与兄弟刘福平一起,北上漯河开起了辣条小作坊。2001年,刘卫平成立平平食品厂;2003年,卫龙品牌正式诞生,并成功占领了孩子们的小卖部。

从廉价小吃走到IPO,卫龙花了十余年。为了摆脱负面评价,2004年卫龙就从欧洲采购自动生产线,并不断从生产、宣发各角度“洗白”,终于使得辣条成为干净卫生的零食品类。

招股书中,卫龙表示:“我们开创了辣条行业”、“我们的产品陪伴了中国千禧一代人的成长”。

作为辣条一哥,对比零食上市公司,卫龙的营收规模并不算大;招股书显示,2018-2021年,卫龙的营收分别为27.52亿、33.85亿、41.20亿和48.00亿元,营收年复合增长率为19.1%。

在2021年,三只松鼠、洽洽、良品铺子营收分别为97.70亿、59.85亿和93.24亿元。

"辣条大王"卫龙三闯港交所, "5毛辣条"能否撑起估值预期?

「不二研究」发现,卫龙的净利润和净利润率都很高:2018-2021年,其净利润分别为4.76亿、6.58亿、8.19亿和8.27亿元,净利率分别为17.3% 、19.4%、19.9%和17.2%。

对比“零食第一股”的年报数据,2021年,三只松鼠、洽洽、良品铺子净利润分别为4.10亿元、9.80亿和2.80亿元,净利率为4.21%、15.53%、3.03%,远低于卫龙。

"辣条大王"卫龙三闯港交所, "5毛辣条"能否撑起估值预期?

而据弗若斯特沙利文数据,2021年中国休闲食品行业的净利润率约为10%。卫龙的盈利能力说明卖辣条确实“能赚钱”,高估值或与其高毛利率有关。

从毛利来看,招股书显示卫龙2018~2021年分别实现毛利9.55亿、12.54亿、15.66亿和17.93亿元,毛利率34.7%、37.1%、38%和37.4%。

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卫龙的包装成本也较低。包装材料成本于2018~2021年分别为4.43亿、4.97亿、5.58亿和6.74亿元,分别约占同期总收益的16.1%、14.7%、13.5%及14.0%。

与三只松鼠等品牌不同,卫龙十分依赖线下渠道。招股书披露,卫龙9成收入来自线下渠道,其中又以线下经销商渠道为主。

2018-2021年,卫龙线下渠道收入分别为25.2亿、31.3亿、37.4亿和42.5亿元,营收占比高达91.6%、92.6%、90.7%及88.5%。

截至2021年12月31日,卫龙拥有1900名线下经销商,覆盖零售终端网点超69万个,其中7成分布在低线城市。

尽管卫龙也在线上持续发力:2018~2021年,线上收益分别为2.32亿、2.51亿、3.82亿和5.54亿元,但营收占比仅为8.4%、7.4%、9.3%和11.5%。

"辣条大王"卫龙三闯港交所, "5毛辣条"能否撑起估值预期?

相较于坚果、炒货等品类,辣条因为成本低廉,因而拥有更高的加工附加值。这给予了卫龙远高于同行的净利率,但也暗藏危机:当众多品牌争相入局,卫龙凭什么继续当“辣条一哥”?

当前,零食巨头皆已完成线上布局,其在抢占高线城市的同时,借力电商物流网络深入低线城市;而卫龙9成收入来自线下、且7成零售终端网点在低线城市,已然错失发力线上的最佳时间,留给它的时间已经不多了。

除了辣条还有什么?

尽管卫龙开创了辣条行业,但并不是辣条的唯一代表。

据弗若斯特沙利文按2021年零售额统计, 卫龙在中国辣味休闲食品市场排名第一,但市场份额达6.2%;另一份中泰证券数据显示,我国辣条行业产值在500-600亿元,其中卫龙以10%的市场占有率位居首位。

由于辣条行业并不具备高门槛,潜力市场吸引到越来越多的入局者。在价格和口味方面,辣条品牌区分度并不强。

据「不二研究」不完全统计,三只松鼠、百草味、麻辣王子等品牌都有辣条产品;且不少地方品牌在不同区域“割据”,享有较高区域影响力,卫龙面临不小的市场竞争。

门槛低也体现在较低的研发费用上。招股书数据显示,2018-2021年,卫龙的研发投入分别为667.2万、57.3万、337.6万和549.7万元,仅占总收入的0.1%左右。

"辣条大王"卫龙三闯港交所, "5毛辣条"能否撑起估值预期?

目前,辣条(调味面制品)仍然是卫龙最主要的营收来源,但占比正逐步缩减:2018-2021年,卫龙辣条的收入分别为21.62亿、24.75亿、26.90亿和29.18亿元,占收入比重分别为78.6%、73.1%、65.3%和60.8%。

"辣条大王"卫龙三闯港交所, "5毛辣条"能否撑起估值预期?

想要在资本市场获取高估值,卫龙需要讲出新故事;显然,仅靠辣条“单腿走路”,并不能支撑其未来扩张。

历经辣条粽子、自热辣条火锅等“黑暗料理”般创新;在辣条之外,卫龙还有什么?

招股书显示,2021年卫龙年零售额过10亿元的品类有两个,年零售额过5亿元的品类有4个。2019-2020年,新产品收入分别占当年总收入的36.0%和12.7%。

从营收贡献来看,蔬菜制品占比正快速增加:2018-2021年,占比分别为10.8%、19.6%、28.3%和34.7%。

"辣条大王"卫龙三闯港交所, "5毛辣条"能否撑起估值预期?

「不二研究」发现,目前,卫龙淘宝官方旗舰店中销量top5中,有三个非辣条类产品:魔芋爽、溏心蛋和海带结,其中魔芋爽和海带结都属于蔬菜制品。

在新消费风口下的,蔬菜制品等新品类的产品知名度,更多依赖于线上渠道。“零食第一股”三巨头在新品类具有先发优势,卫龙想要突围并非易事。

此外,卫龙“辣条一哥”的定位,或与新品类并不完全适配:想要绑定“健康”标签,说易行难。

在正式登陆资本市场前,卫龙需要新的资本故事,其正在从单一辣条产品的转型、努力寻找第二增长曲线。某种程度而言,在辣条之外,第二增长曲线的成败将决定其未来成长空间。

童年滤镜下能否逆袭高端?

某种程度而言,卫龙的用户忠诚度很大程度上源自“童年滤镜”。

Z世代逐渐成长,经济能力已能够满足当年“畅享辣条”的愿望,相应的也不仅仅满足于小卖部品质。在低端面食品牌化后,卫龙的高端化势在必行。

囿于平价零食的定位,卫龙辣条并没有进行提价。「不二研究」发现,在电商平台上,依旧可以以0.5元的均价买到卫龙的辣条产品。

2018-2021年,卫龙辣条产品均价分别为13.9元/KG、14.3元/KG、15元/KG和15.1元/KG,因原材料价格波动,辣条售价略有上涨。而销量不减反增,同期,辣条销量分别达到15.55万吨、17.33万吨、17.95万吨和19.36万吨。

"辣条大王"卫龙三闯港交所, "5毛辣条"能否撑起估值预期?

可见,卫龙的消费者们价格敏感性并不太强。招股书显示,卫龙超过95%的消费者处于35岁以下,55%的消费者处于25岁以下。

辣条或许还有提价空间;但在高价之外,高品质才是高端化的重要步骤。

2019年,国家市场监管总局针对辣条(调味面制品)发布统一分类及添加剂使用标准,并要求企业改善产品配方,降低辣条中盐、脂肪、糖含量,提升产品营养健康水平。

在辣条新国标的健康化浪潮下,卫龙在辣条细分市场积累的先发优势,或与后来者逐渐缩小。

另一方面,起家于低档调味面制品的传统辣条,似乎很难卸下重调味的历史包袱,传统“五毛“辣条的天花板似乎隐约可见。

尽管卫龙拥有Z世代“童年滤镜”这张王牌;但于2010后而言,卫龙在他们的童年中或许出场不多,且Z世代开始养生后,卫龙又将如何自处?在抵临传统“五毛”辣条行业天花板前,其亟需走通高端化道路。

"辣条大王"卫龙三闯港交所, "5毛辣条"能否撑起估值预期?

▲图源:卫龙官方旗舰店

童年滤镜虽好,终有消磨殆尽的一天。卫龙想要伴随一代人消费升级、实现品牌升级,前路殊为不易。

辣条不再”一招鲜”

辣条虽然是卫龙的营收支柱,却远非坚不可摧的护城河。

如今,卫龙或许面临着比二十年前更为激烈的市场竞争。虽是陪伴Z世代成长的品牌,但低门槛的辣条早已不是“一招鲜”,各大零食品牌也纷纷发力辣条品类。

卫龙努力让“五毛”辣条高端化,推出精品包装、涨价售卖,但更贵的辣条,是否会变味呢?

正式登陆资本市场前,卫龙试图讲述一个新故事:零食新消费风口下,扩充零食新品类,网红零食似乎潜力无限。但与辣味的深度绑定,又使其在新品类的竞争中受限。

IPO只意味着新开始。一级市场与二级市场的估值逻辑不尽相同,若仅依靠越来越多竞争者的辣条、以及尚未长成的第二增长曲线,卫龙或许无法支撑600亿的高估值。

本文部分参考资料:

1.《卫龙即将上市,它真的值700亿吗,5毛钱的辣条能否逆袭高端?》,AI财经社

2.《“辣条第一股”,卫龙有忧?》,灵兽

3.《巨头围攻辣条,卫龙血战松鼠》,盒饭财经

作者 | 艺馨 豆乳拿铁

排版 | Cathy

监制 | Yoda

出品 | 不二研究

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