烧掉30亿，AR眼镜龙头XREAL欲靠IPO续命

作者丨青风

编辑丨六子

消费级AR赛道迎来了最受关注的一次资本动作。

4月1日，连续四年拿下全球AR眼镜销量、营收双冠的XREAL，正式向港交所递交招股书，启动IPO进程。

虽然位居赛道龙头地位，但成立十年融资31亿元的XREAL仍然深陷亏损泥潭，仅近三年累计亏损就超过20亿元，至2025年年底，账上现金仅剩6363万元。

这场行业瞩目的IPO，与其说是龙头企业的资本化里程碑，不如说是一场关乎生死的“续命之战”。

01
「三年亏损20亿」

在消费级AR这个赛道，XREAL是当之无愧的领跑者。

招股书数据显示，2022-2025年，XREAL连续四年稳居全球AR眼镜销售收入榜首，2025年更是以27.0%的营收市占率、24.8%的销量市占率拿下全球双冠。以销售额计算，XREAL的份额甩开第二名约11个百分点。

*图源XREAL招股书

但光鲜的市占率背后，是失衡的财务基本面。

招股书披露，2023-2025年，XREAL总收入分别为3.90亿元、3.94亿元、5.16亿元，三年营收累计13亿元；而同期净亏损分别为8.82亿元、7.09亿元、4.56亿元，三年累计亏损超20亿元，扣非后净亏损累计也超过10.5亿元。

成立十年，XREAL累计股东亏损已达30.26亿元，几乎把十余轮融资的31亿元全部烧尽。

从营收来看，2024年几乎没有变化，2025年有所增长，但带动营收增长的并非是销售放量，而是源自产品结构的变化。

2025年，XREAL的旗舰产品One系列卖出了111,355台，而2024年刚推出时只卖了13,512台。这款搭载自研X1芯片的产品，均价3196元，比此前主销的入门款Air系列贵出将近一倍。

反观销量，则是让人担忧的增长停滞。2023-2025年，XREAL AR眼镜的销量分别为13.7万台、12.5万台、13.3万台，连续三年卡在13万台左右。要知道，消费电子行业的核心逻辑是规模效应，没有销量的持续增长，成本就无法摊薄，盈利就永远是空中楼阁。

更值得警惕的是现金流与资金储备。2023年至2025年，公司经营活动产生的现金流净额持续为负，分别净流出4.72亿元、1.74亿元、2.04亿元。与此同时，流动负债三年持续攀升，从26.99亿元增至34.89亿元，2026年2月末进一步增至38.15亿。

截至2025年末，账上现金及现金等价物仅剩6363万元。据天眼查，2026年1月，XREAL进行了D轮融资，融资金额为1亿美元，投后估值10亿美元。但缺乏造血能力，按照此前的烧钱速度，新的融资能够维持的时间也难以持久。

*图源天眼查

“考虑到现有现金、银行授信以及IPO募资净额，公司有足够的营运资金满足未来12个月的需求。”XREAL在招股书里写道。

这句话中特别提到“IPO募资净额”，潜台词再明显不过：如果IPO失败，没有新的资金注入，这家全球AR龙头，可能面临资金链断裂的风险。

这场IPO，是战略出击，还是被迫补血？XREAL方面坚称是后者，但市场显然有自己的判断——这是一场关乎生死的续命局。

02
「AR赛道天花板」

很多人会问，既然是全球龙头，XREAL为何会走到这一步？答案或许不是XREAL自身的经营问题，而是整个消费级AR赛道的系统性困境。

全球范围内，AR的“烧钱”案例比比皆是。Magic Leap烧掉了35亿美元，最终卖给了航空巨头；曾经的明星产品——谷歌Glass已经折戟；微软的HoloLens数年没有更新；Meta则干脆把重心转移到无显示屏的Ray-Ban上，放弃了正面硬刚AR显示。

如今，消费级AR眼镜赛道里走得最远的玩家，已然正是XREAL。

但赛道的天花板，比想象中低得多。招股书援引的行业数据显示，2021年到2025年，全球AR眼镜市场的收入规模，仅从46亿美元增长到51亿美元，五年复合增速仅2.6%，几乎是原地踏步。对比新能源汽车、AI大模型等赛道的爆发式增长，AR赛道的市场体量，小到超乎想象，甚至不如一款爆款旗舰手机的年销售额。

更残酷的是，XREAL押注的细分赛道，还是整个行业里增速最慢的那一个。当前消费级智能眼镜主要分为三类，第一类是“分体式AR眼镜”，也就是XREAL主打产品，需要外接手机、主机才能使用，主打沉浸式观影、游戏；第二类是“一体式带屏AR眼镜”，可独立使用，兼顾轻量化与沉浸感；第三类是“无屏AI眼镜”，没有显示模组，主打AI语音交互、通话、拍摄，也是当前行业的风口。

根据CINNO Research发布的2025年国内消费级AI/AR市场报告，2025年国内市场整体销量同比激增109%，但细分品类的增速天差地别：无屏AI眼镜同比增速319%，一体式AR眼镜同比飙升176%，而XREAL主力布局的分体式AR眼镜，增速仅53%，是所有品类里增速最慢的。

赛道选错了，再努力也跑不赢大盘。国内市场的份额变化，就是直接的证明。洛图科技数据显示，2025年XREAL国内线上市场销量份额，从2024年的25%下滑至20%，降幅近5个百分点；而同期雷鸟创新以35.4%的份额位居第一，同比提升4.5个百分点；Rokid以15.3%的份额成为黑马，份额同比上涨5.4个百分点。

*图源洛图科技

XREAL押注的AR赛道增速慢，天花板低，但成本却高。

根据美银证券的研报，普通无屏AI眼镜的BOM（物料）成本约150美元，而XREAL主打的双目沉浸式AR眼镜，硬件成本高达400-1000美元，是前者的3-6倍。光学模组、显示面板、定制芯片、结构设计，每一项都是烧钱的硬骨头。

招股书显示，2023-2025年，XREAL研发开支分别为2.16亿元、2.04亿元、1.83亿元。每年近2亿元的研发投入，已经媲美不少大型制造集团的研发规模。XREAL融来的钱，重心都砸在了自建AR光学模组工厂、自研X1端侧协处理器等技术研发和产能建设上。

但问题是，销量始终停留在13万台，没有规模化效应，成本降不下来。最终形成了一个恶性循环：越研发，成本越高，亏损越大；越亏损，越没有资金扩大规模、摊薄成本。

AR赛道的麻烦还不止如此——使用场景小众，产品体验尴尬。

整个AR行业，目前仍逃不开一个“不可能三角”：轻薄机身、超长续航、沉浸式显示。为了实现沉浸式显示，AR眼镜不得不接受80克以上的机身重量，远超普通眼镜的佩戴舒适度；XREAL采用的分体式设计，还必须通过线缆外接设备才能使用，也极大限制了使用场景。

目前用户购买AR眼镜，核心用途只有两个：沉浸式观影、主机游戏。XREAL销量占据大头的是One系列，均价超过3000元。而同样的价格，用户完全可以买一台大屏电视或者家用投影仪，获得更舒适、更沉浸的体验，完全不需要承受佩戴眼镜的不适感。

没有大众高频刚需场景，AR眼镜只能是极客圈层的小众玩具，无法实现大众破圈。

整个消费级AR赛道，商业化的路，至今都没走通，XREAL是走得最远的那个，却也没能跳出赛道的桎梏。

03
「陷于百镜大战」

当XREAL还在沉浸式AR赛道里死磕的时候，整个智能眼镜行业，已经迎来了AI眼镜的爆发式革命，市场竞争格局正重新改写。

最直观的对比，来自Meta。2025年，Meta售出了超过700万副Ray-Ban智能眼镜，是2023年和2024年销量总和的三倍。这个数字，是XREAL全年13.3万台销量的60倍以上。放大到全品类智能眼镜市场，按销售额计算，Meta以56.8%的市占率遥遥领先，而XREAL的市占率仅为2.6%，二者完全不在一个量级。