增长骤然失速，珀莱雅IPO直面“成功者的困境”

作者丨青博

编辑丨六子

作为国货美妆“一哥”的珀莱雅，正站在新的十字路口。

年初，新任总经理侯亚孟发布了“双十战略”，明确珀莱雅将在十年内跻身全球美妆行业前十，直接对标雅诗兰黛、科蒂等国际巨头。为加速国际化布局，珀莱雅于10月30日正式向港交所递交招股书，启动A+H上市进程。

然而，雄心背后却面临增长失速的现实，2025年前三季度，珀莱雅营收增速不足2%，利润增长不到3%。相比之下，同行竞对毛戈平、上美股份仍保持20%左右的增速。二级市场，营收规模领先的珀莱雅，市值已被两者反超。

尽管上市能为珀莱雅提供破局的可能，但在看重未来增长潜力的港股市场上，珀莱雅正面临主品牌增长见顶、第二增长曲线后继乏力、营销与研发长期失衡的“三重挑战”。要稳固市场地位，公司亟需用一场扎实的业绩胜仗来证明自己，回应市场的审视。

01
「百亿之后，营销失灵、增长失速」

为何仅仅一年，珀莱雅便从云端跌回地面。

2023年，珀莱雅以近40%的营收增速，超过上海家化，成为国内首个迈向80亿元规模的化妆品企业，其营收同比增加39.45%至89.05亿元，2024年，更是率先撞线百亿大关，成为首个破100亿销售收入的中国化妆品集团，增速仍保持20%以上。

*图源珀莱雅招股书

然而进入2025年，珀莱雅的增速却骤然放缓，前三季度实现营收70.98亿元，仅同比增长1.89%，净利润10.26亿元，同比增长2.65%。

单看第三季度更是营、利双降。珀莱雅营收17.36亿元，同比下降11.63%。净利为2.27亿元，同比大跌23.64%，创下近五年来同期最差表现。

值得注意的是，曾经推动品牌的“利器”——销售费用，如今也似乎失灵。2022年至2024年，珀莱雅销售费用从27.86亿元一路攀升至51.61亿元，累计超过119亿元，占比营收比近50%。即便在2025年业绩大幅降速的情况下，前三季度销售费用仍高达35.25亿元，仅2025年上半年宣传推广就砸下近24亿元，但却换不来增长。

与此同时，珀莱雅旗下，包括核心护肤和彩妆在内的所有品类，产品平均售价均出现下滑趋势。据国际金融报，2025年第三季度，护肤类（含洁肤）产品的平均售价为62.42元/支，较上年同期的80.22元/支下滑22.19%，环比变动幅度为-17.54%；美容彩妆类产品平均售价84.16元/支，同比下滑10.99%，环比下滑7.2%；洗护类产品平均售价跌破百元，为95.99元/支，同比下滑0.6%，环比下滑15.17%。

深入业务看，珀莱雅的业绩高度依赖主品牌“珀莱雅”，2022年，珀莱雅实现主营业务收入63.85亿元，其中52.64亿元、82.7%的收入来自“珀莱雅”。此后两年（2023年、2024年），该比例有所下滑，分别降至80.7%、79.7%。

截至2025年上半年，“珀莱雅”贡献收入39.78亿元，占比滑落至74.3%，同比微降0.08%，该品牌近五年来首次出现负增长，其增长停滞直接拖累了珀莱雅的整体业绩表现。

从百亿神话跌落至个位数增长，身为“国货一哥”的珀莱雅似乎遇到了天花板。如何破解“高营销、低增长”的困局，与此同时，这副重担也落在了2024年9月临危受命的“创二代”侯亚孟肩上。

02
「大单品引擎失灵」

曾经作为珀莱雅增长引擎的“大单品战略”，如今却也成为其继续前进的制约。

2020年，珀莱雅通过社交媒体和直播电商进行全方位营销，推出红宝石精华、双抗精华爆款产品，成功打造出品牌增长引擎。然而五年过去，两款产品多以迭代为主，双抗精华已升级至4.0版，红宝石系列迭代为3.0版本，但除此之外，珀莱雅一直没有新爆款出现。

与此同时，过度宣传让品牌面临信任挑战。据长江商报，珀莱雅新一代“红宝石精华3.0”被不少消费者质疑实际使用效果与宣传不符。官方声称“连续使用8周可显著淡化法令纹41.12%”，而用户体验却远未达到这一承诺。

随着“成分党”不断崛起，消费者越来越专业，关注成分、配方和功效，行业竞争正从营销战转向“科技战”。《报告》数据显示，超九成消费者重视“成分配方安全、科学”，超七成关注“是否有科学实验数据佐证”。

而这恰恰是珀莱雅的短板，2022至2024年，珀莱雅研发费用分别为1.28亿元、1.74 亿元、2.10亿元，同期研发费用率持续走低，分别为2%、1.95%、1.95%，2025年上半年，珀莱雅研发费用为0.95亿元，同比微增0.44%，占营收比例仅为1.77%。

这样的研发投入远低于同行，2024年，华熙生物研发投入为4.67亿元，占营收比重8.7%；贝泰妮2024年全年研发投入达到2.95亿元，占营收比重5.14%。

更值得注意的是，据观察者网，在其拥有的240项专利中，发明专利占比不足三成，多数为外观设计和实用型专利。这种“重营销、轻研发”的模式，在流量红利期或许有效，但在行业进入深耕阶段时，却可能成为品牌长期发展的瓶颈。

为降低对主品牌的依赖，珀莱雅近年来通过收购拓展品牌矩阵，包括彩棠、Off&Relax、CORRECTORS等，布局多个美妆细分赛道。天眼查显示，珀莱雅通过旗下全资子公司珀莱雅（海南）投资，以38.45%的持股比例成为彩妆品牌花知晓第二大股东。

*图源天眼查

然而这些新品牌尚不太成熟稳定。以彩棠为例，其营收增速已从2021年的103.48%逐步放缓至2024年的19.04%。其他品牌收入贡献也十分有限，截至2025年上半年，仅Off&Relax占比略超5%，悦芙媞、科瑞肤等品牌合计占比不足8%。

对比欧莱雅等国际集团多元均衡的品牌结构，珀莱雅仍高度依赖主品牌，“一荣俱荣，一损俱损”的结构性风险突出。此外，珀莱雅的当务之急是补上研发短板、重塑产品信任。在消费者日益理性的市场中，扎实的产品力才是穿越周期、应对一切竞争的基石。

03
「仍困在线上渠道里」

相较于产品端，渠道层面过度依赖线上的结构性风险，更揭示了珀莱雅的增长脆弱性。

2017年珀莱雅在上交所主板上市，成为国内首家上市的化妆品公司，在资本加持下，不断加码线上渠道。2017年到2024年，珀莱雅线上收入占比从36.08%一路飙升至95.06%，已突破102亿元。2025年上半年进一步攀升至95.4%，而线下收入占比仅为4.61%。可以说，珀莱雅是一家完全“长在线上”的公司。

珀莱雅敏锐抓住了天猫、抖音等平台红利，并成功借助李佳琦等头部主播，与内容营销实现了弯道超车，成为“线上美妆”的典型代表。创始人兼董事长侯军呈坦言，“因转型较早，我们享受了大量流量红利。”

然而，珀莱雅正面临“成也线上，困也线上”的挑战。持续攀升的流量成本与频繁变动的平台规则使其线上红利见顶，陷入“高投入、低增长”的困境。同时，欧莱雅、雅诗兰黛等国际巨头正加速线上布局，珀莱雅的先发优势正被快速削弱。

2024年，珀莱雅线上收入增速，从2022-2023年40%以上的高位回落至23.68%。据长江商报援引数据显示，2025年上半年，珀莱雅天猫旗舰店成交客户数下降11.78%，唯品会客户数下降15.63%。

对此，珀莱雅并非没有意识到危机。早在2023年，珀莱雅董秘兼财务负责人王莉就强调“2023年是公司线下渠道重启元年”，意图通过拓展线下体验店与专柜，塑造品牌形象、提升用户信任。

在这方面的成功案例是毛戈平，据潮新闻，截至2025年6月，毛戈平在全国拥有超过400个专柜和3100名顾问，一些专柜位于北京SKP、杭州湖滨步行街等高端场所，不仅是销售点，更是品牌体验和形象展示的中心。

*图源互联网

然而，线下市场早已被国际巨头牢牢占据。雅诗兰黛、欧莱雅等品牌凭借多年积累，在线下高端渠道建立起难以撼动的壁垒。珀莱雅想要“虎口夺食”，并不容易。现实也印证了这一点，据华夏时报，珀莱雅线下渠道收入占比从2022年的9.02%降至2024年的4.94%，2025年上半年这一占比仅为4.61%。

从“大单品+高营销+全线上”的增长飞轮，到如今“三线失速”的集体困境，珀莱雅正陷入典型的“成功者窘境”——过去赖以成功的路径，如今成为掣肘未来的枷锁。

当线上见顶、主品牌增长停滞、第二曲线尚未成型，这条曾经畅通无阻的增长路径便遇到了挑战。此次赴港上市，对珀莱雅来说会是一个全新契机么？

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